VCG sau gần một thập kỷ biến động

Nhìn dài hạn từ năm 2017 đến nay, diễn biến của cổ phiếu VCG phản ánh khá rõ quá trình chuyển đổi của Vinaconex từ một Tổng Công ty xây dựng mang màu sắc doanh nghiệp nhà nước sang mô hình doanh nghiệp đầu tư đa lĩnh vực với mức độ biến động lớn hơn đáng kể so với trước đây.

Điểm đáng chú ý là VCG không vận động theo kiểu tăng trưởng ổn định như nhiều doanh nghiệp hạ tầng truyền thống, mà thường xuất hiện những chu kỳ tăng rất mạnh rồi điều chỉnh sâu theo kỳ vọng của thị trường đối với đầu tư công, bất động sản và khả năng tái cấu trúc doanh nghiệp.

Giai đoạn 2017 - 2018 là thời điểm thị trường bắt đầu định giá lại Vinaconex khi xuất hiện thông tin SCIC thoái vốn. Từ vùng dưới 10.000 đồng/cp, VCG tăng mạnh lên quanh 15.000 - 16.000 đồng/cp trước thời điểm thương vụ thoái vốn diễn ra cuối năm 2018.

Bước ngoặt lớn xuất hiện khi nhóm cổ đông liên quan An Quý Hưng chi khoảng 7.400 tỷ đồng để mua gần 58% vốn Vinaconex. Đây từng được xem là một trong những thương vụ thoái vốn lớn nhất ngành xây dựng thời điểm đó và mở ra kỳ vọng doanh nghiệp sẽ bước vào chu kỳ tăng trưởng mới sau nhiều năm vận hành theo mô hình tổng công ty nhà nước.

Sau thương vụ này, thị trường bắt đầu nhìn VCG không chỉ như một doanh nghiệp xây dựng hạ tầng, mà còn là cổ phiếu gắn với bất động sản, đầu tư và mô hình holdings đa lĩnh vực. Một điểm đáng chú ý khác là giai đoạn VCG tăng mạnh nhất cũng diễn ra quanh thời điểm doanh nghiệp chuyển niêm yết từ HNX sang HOSE năm 2020.

Việc chuyển sàn từng giúp cổ phiếu thu hút thêm dòng tiền và được thị trường kỳ vọng bước vào giai đoạn định giá mới sau quá trình tái cấu trúc hậu thoái vốn nhà nước.

Kỳ vọng đó đẩy mạnh giá cổ phiếu trong giai đoạn 2020 - 2021 khi VCG có lúc vượt vùng 35.000 đồng/cp, tương đương tăng hơn 3 lần so với vùng đáy năm 2017.

Đây cũng là giai đoạn dòng tiền trên thị trường chứng khoán đổ mạnh vào nhóm đầu tư công, xây dựng và bất động sản sau đại dịch.

Trong bối cảnh hàng loạt dự án hạ tầng lớn được triển khai, Vinaconex được xem là một trong những doanh nghiệp có khả năng hưởng lợi lớn nhờ vị thế tổng thầu và hệ sinh thái xây dựng - bất động sản sẵn có.

Quy mô có tương xứng?

Điều đáng chú ý là nhịp tăng mạnh của VCG diễn ra đồng thời với quá trình mở rộng quy mô tài chính của doanh nghiệp.

Theo báo cáo tài chính, doanh thu của Vinaconex tăng từ khoảng 5.700 tỷ đồng năm 2021 lên hơn 8.300 tỷ đồng năm 2022 và tiếp tục duy trì quanh vùng 12.600 - 12.800 tỷ đồng trong giai đoạn 2023 - 2024.

Tổng tài sản của doanh nghiệp nhiều năm liên tục duy trì quanh ngưỡng 30.000 tỷ đồng. Trong khi đó, vốn chủ sở hữu tăng từ khoảng 7.400 tỷ đồng năm 2021 lên gần 11.000 tỷ đồng năm 2024. Quy mô tài sản và vốn chủ sở hữu tăng cho thấy Vinaconex đã mở rộng đáng kể hệ sinh thái hoạt động sau cổ phần hóa.

Tuy nhiên, diễn biến giá cổ phiếu lại cho thấy thị trường không phản ánh doanh nghiệp theo logic “quy mô càng lớn, giá càng tăng”.

Sau khi đạt đỉnh trên 35.000 đồng/cp vào giai đoạn 2021 - 2022, VCG nhanh chóng "lao dốc" cùng nhóm bất động sản và xây dựng khi thị trường bước vào chu kỳ siết tín dụng, khủng hoảng trái phiếu doanh nghiệp và thanh khoản địa ốc suy giảm mạnh.

Từ vùng giá trên 35.000 đồng/cp, cổ phiếu này có giai đoạn giảm về quanh 10.000 - 12.000 đồng/cp, tương đương mất gần 70% giá trị chỉ trong khoảng hơn một năm.

Đây là giai đoạn cho thấy thị trường không còn nhìn Vinaconex như doanh nghiệp xây dựng thuần túy. Khi hệ sinh thái mở rộng sang bất động sản, đầu tư và nhiều lĩnh vực khác, VCG cũng bắt đầu mang đặc điểm của nhóm cổ phiếu nhạy cảm hơn với chu kỳ vốn và lãi suất.

Điều đáng chú ý là sau cú giảm sâu năm 2022, giá cổ phiếu VCG không quay trở lại vùng đỉnh cũ dù nhiều chỉ số tài chính của doanh nghiệp cải thiện đáng kể.

Theo đó, EPS 4 quý của Vinaconex năm 2022 đạt khoảng 1.686 đồng/cp nhưng giảm xuống chỉ còn 788 đồng/cp năm 2023 trước khi tăng mạnh lên 1.628 đồng/cp năm 2024 và vọt lên 5.925 đồng/cp trong năm 2025.

Biến động lợi nhuận của doanh nghiệp cũng phản ánh khá rõ qua các chỉ số sinh lời. ROE giảm từ 8,91% năm 2022 xuống chỉ còn khoảng 4% năm 2023 trước khi tăng mạnh lên 8,68% năm 2024 và hơn 31% năm 2025.

Trong khi đó, ROAA tăng từ 1,29% lên hơn 12%. Đáng chú ý hơn, hệ số P/E của VCG từng lên tới hơn 31 lần năm 2023 trước khi giảm mạnh xuống chỉ còn khoảng 3,8 lần vào năm 2025.

Mức P/E thấp cùng EPS và ROE tăng mạnh sẽ là yếu tố hỗ trợ tích cực cho giá cổ phiếu. Tuy nhiên, VCG hiện vẫn giao dịch quanh vùng 21.000 - 22.000 đồng/cp, thấp hơn đáng kể so với vùng đỉnh năm 2021. Điều này cho thấy thị trường dường như vẫn duy trì sự thận trọng nhất định với khả năng duy trì lợi nhuận dài hạn của doanh nghiệp.

Diễn biến của VCG trong gần một thập kỷ qua cho thấy thị trường hiện không còn định giá doanh nghiệp xây dựng chỉ dựa trên quy mô tài sản hay doanh thu như trước.